ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด 2

ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด 2

คราว ที่แล้วผมแนะนำการลงทุนที่มุ่งเน้นไปที่ "กระแสเงินสด" แทนการมุ่งไปที่ "มูลค่าพอร์ต" ตามแบบของนักลงทุนทั่วๆ ไป คราวนี้ผมจะขอชักชวนให้หันมาพินิจพิเคราะห์ดูว่าพอร์ตโฟลิโอของแต่ละท่าน สร้างกระแสเงินสดมากน้อยเพียงใด

เพื่อให้สะดวกปาก ผมขอยกตัวอย่างพอร์ตโฟลิโอขนาด 1 ล้านบาทของคุณเป๊กเพื่อนผม (นามสมมติ) ซึ่งมีลักษณะคร่าวๆ ดังภาพ กองทุนรวมตราสารหนี้ที่เป๊กลงทุนไม่มีการจ่ายเงินปันผล คงมีแต่กองทุนอสังหาฯ ซึ่งจ่ายเงินปันผลหลังหักภาษีในอัตราเฉลี่ยปีละ 7% และหุ้นซึ่งเฉลี่ยแล้วจ่ายปันผลหลังหักภาษีปีละ 4%
ที่มา http://www.monkeyfreetime.com/2012/04/2_23.html

ดูเผินๆ ก็ไม่น่ามีอะไร แต่ถ้ามองดีๆ จะพบว่าพอร์ตโฟลิโอนี้มีการสร้างกระแสเงินสดน้อยมาก เนื่องจากมีเพียงหุ้นที่สร้างกระแสเงินสดเฉลี่ยปีละ 4% x 150000 = 6,000 บาท และกองทุนอสังหาฯ ซึ่งสร้างกระแสเงินสดเฉลี่ยปีละ 7% x 150000 = 10,500 บาทเท่านั้น รวมแล้วในแต่ละปีพอร์ตนี้จะสร้างกระแสเงินสดเพียง 16,500 บาท หรือคิดเป็น 1.65% ของมูลค่าพอร์ต


ปรับพอร์ตใหม่ ไม่เพิ่มความเสี่ยง

ผม ขอแนะนำให้อ่านเรื่อง "ฉีกตำราเรื่องความเสี่ยง" แล้วจะเห็นว่าเราสามารถปรับพอร์ตเพิ่มสัดส่วนของหุ้นและกองทุนอสังหาริม ทรัพย์เพื่อเพิ่มผลตอบแทนได้โดยไม่ต้องเพิ่มความเสี่ยง เพียงแต่เราจะต้องอดทนรอและรู้จักทำการบ้านหน่อยเท่านั้น

จาก ตัวอย่างข้างต้น หากผมจัดพอร์ตใหม่ดังภาพโดยเลือกสรรหุ้นที่มีผลการดำเนินงานเข้มแข็งและมี การจ่ายปันผลอย่างสม่ำเสมอเฉลี่ย 5% ต่อปี ส่วนกองทุนอสังหาริมทรัพย์นั้นผมคงทำอะไรให้มากไม่ได้ ก็คงถือว่ามันจ่ายเงินปันผลในอัตราเดิมคือ 7% ต่อปี



การ เปลี่ยนแปลงดังกล่าวทำให้สัดส่วนของพอร์ตที่สร้างกระแสเงินสดเพิ่มขึ้นอย่าง มาก กระแสเงินสดจากหุ้นจะเพิ่มขึ้นเป็น 5% x 300000 = 15,000 บาท และกระแสเงินสดจากกองทุนอสังหาฯ จะเพิ่มเป็น 7% x 300000 = 21,000 บาท รวมเป็นกระแสเงินสดทั้งปี 36,000 บาท เพิ่มขึ้นจากเดิมเกือบสองหมื่นบาทโดยที่ไม่ต้องลงเงินเพิ่มเลย

เรื่อง ราวต่อจาก "ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด" ภาคแรกคงไม่มีอะไรมากไปกว่านี้ สิ่งสำคัญไม่ได้อยู่ที่ความพิสดารต่างๆ นานา เพราะเส้นทางไปสู่อิสรภาพทางการเงินนั้นที่จริงไม่ได้ยาก เพียงเรา "ทำให้ถูกต้อง และทำไปเรื่อยๆ"

"คนที่ไม่ประสบความสำเร็จย่อมมีเหตุผลมากมายมาอธิบายว่าเหตุใดเขาจึงทำไม่สำเร็จ"

หวังว่าคงไม่เป็นแบบนั้นนะครับ

เขียนโดย Antoni 'O' ที่ 17:00
 วันจันทร์ที่ 23 เมษายน พ.ศ. 2555

ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด (revisited)

ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด (revisited)

ที่มา http://www.monkeyfreetime.com/2012/04/revisited.html

ในสภาวะที่ตลาดหุ้นมีความผันผวนผมเชื่อเหลือเกินว่าหลายๆ คนคงจะอยู่ในสภาพ "ใจสั่น" เวลาที่เห็นราคาหุ้นที่ตัวเองถืออยู่ดิ่งลงอย่างน่าใจหาย ไม่เว้นแม้แต่นักลงทุนแบบเน้นคุณค่าหรือ VI

ในมุมมองของ VI หุ้นบางตัวเราคิดแล้วคิดอีกก่อนซื้อ แถมยังซื้อแบบมี margin of safety ซะด้วย แต่ไหงพอตลาดปักหัวลงมันกลับดิ่งตามหน้าตาเฉยได้ล่ะ ตกลงที่เราวิเคราะห์มาก่อนหน้านี้มันถูกต้องจริงๆ หรือเปล่า??

นาย ตลาด หรือ Mr Market ตามแนวคิดของ วอร์เรน บัฟเฟตต์ เป็นบุคคลสมมติที่มีอารมณ์ขึ้นๆ ลงๆ เขาเป็นหุ้นส่วนทางธุรกิจของเราและจะโผล่มาเสนอซื้อขายหุ้นกับเราทุกวัน กติกาก็คือนายตลาดเป็นคนเสนอราคา ส่วนเราเป็นคนตัดสินใจว่าจะซื้อขายหรือไม่ ดังนั้นเมื่อเข้าใจบทบาทของเขาและของเราแล้ว เราก็อย่าไปเถียงเรื่องราคากับนายตลาด คิดในฝั่งของเราเฉยๆ ก็พอว่าจะซื้อ จะขาย หรือจะอยู่เฉยๆ


มองในมุมใหม่ "ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด"

หากว่า ในภาวะที่ตลาดกำลังดิ่งลงแล้วเราเทขายหุ้น ฟังดูก็น่าจะโอเค ก็ในเมื่อหุ้นกำลังลงแล้วจะถือหุ้นไว้ทำแป๊ะอะไรจริงมั๊ยครับ แต่ถามจริงๆ เรารู้หรือเปล่าว่า ณ จุดที่เราขายหุ้นมันไม่ใช่ก้นเหว ผมเคยเห็นมานักต่อนักแล้วที่คนเทขายหุ้นด้วยความคิดว่าจะไปรอซื้อกลับที่ก้น เหว แต่กลับกลายเป็นว่าตัวเองนั่นแหละดันไปขายหุ้นตอนมันตกต่ำที่สุด จากนั้นก็ได้แต่นั่งมองหุ้นที่(เคย)เป็นของเราพุ่งขึ้นๆ จากการที่มีคนช้อนซื้อของดีราคาถูก(ไปจากเรา) หรือแม้เราไม่ได้ขายหุ้นไปที่ก้นเหว แต่พอหุ้นลงต่อเราก็กล้าๆ กลัวๆ ไม่เข้าซื้อซักที จนหุ้นเงยหัวขึ้นมาแล้วก็ยังรีๆ รอๆ จนมันพุ่งผ่านจุดที่เราขายออกไปก็เลยยอมยกธงขาว ปล่อยให้มันลอยผ่านเราไป

ทั้ง หมดนี้เป็นเพราะเราพยายามไปมองที่ตัว "ราคาหุ้น" แต่เรื่องจะง่ายกว่านี้อีกมากหากว่าเราพยายามมองไปที่ "กระแสเงินสด" ที่ออกมาจากหุ้นจริงๆ ซึ่งก็คือเงินปันผล อย่างไรก็ตาม ผมต้องบอกก่อนว่าการลงทุนแนว VI เน้นไปที่คุณค่าและราคาหุ้น โดยไม่ได้มีนิยามเกี่ยวกับเงินปันผลไว้เป็นพิเศษ ดังนั้นการเน้นกระแสเงินสดหรือเงินปันผลก็เป็นเพียงแค่แนวทางย่อยของ VI เท่านั้น


ตัวอย่างการลงทุนของนักลงทุนทั่วไป

สมมติ ผมมีหุ้นอยู่ตัวหนึ่ง ชื่อหุ้น MKY ผมเห็นว่ามันเป็นบริษัทที่ดีทำผลกำไรเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องและจ่ายปันผลปี ละไม่ต่ำกว่า 80 สตางค์ ขณะที่ราคาหุ้นอยู่ที่ 10 บาท เมื่อคิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลก็จะอยู่ที่ 8% ซึ่งส่วนนี้ไม่เกี่ยวข้องกับสภาพตลาดหุ้น เพราะต่อให้ตลาดหุ้นมันย่ำแย่อย่างไร บริษัทก็ยังเปิดทำการและยังหาเงินได้ พอถึงเวลาจ่ายปันผลก็ยังจ่ายได้ กล่าวได้ว่าผมมั่นใจในกระแสเงินสดส่วนนี้พอสมควรจึงเข้าซื้อไว้ 10,000 หุ้น คิดเป็นเงินลงทุน 10000 x 10 = 1 แสนบาท

ต่อมาตลาดหุ้นตกใจกับปัญหา เศรษฐกิจในยุโรปทำให้หุ้นส่วนใหญ่ปรับตัวลงไม่เว้นแม้แต่หุ้น MKY ของผมด้วย ราคาร่วงลงมาอยู่ที่ 9 บาท ถ้าผมพยายามคิดมูลค่าเป็นตัวเงินก็จะพบว่าพอร์ตหุ้นของผมขาดทุนไปแล้ว 1 หมื่นบาท (10,000 หุ้น ขาดทุนหุ้นละ 1 บาท) คิดอย่างนี้แล้วสำหรับคนเบี้ยน้อยหอยน้อยอย่างผมก็ชวนให้ใจสั่นอยู่ไม่น้อย

อย่าง ไรก็ตามไม่กี่วันต่อมาตลาดหุ้นยิ่งตกใจหนัก ตลาดถล่มลงอีกเป็นวันที่ 3 ติดต่อกัน นำพาให้หุ้น MKY ของผมหล่นลงมาอยู่ที่ 7 บาท เอาล่ะสิ ขาดทุนรวมๆ กันตอนนี้ 3 หมื่นบาทเข้าไปแล้ว (10,000 หุ้น ขาดทุนหุ้นละ 3 บาท) นี่มันนรกชัดๆ ยิ่งคิดยิ่งหม่นหมอง


ตัวอย่างการลงทุนเพื่อกระแสเงินสด

จาก ตัวอย่างเดิมเพียงแต่คราวนี้ผมลงทุนเพื่อกระแสเงินสด มุมมองของผมจะเปลี่ยนไป ในทีแรกที่หุ้นตกลงมาเหลือ 9 บาทผมจะมองว่า "เฮ้ย จะเป็นไรไป บริษัทก็ยังดีอยู่ เดี๋ยวก็ได้เงินปันผลแล้ว" ผมก็จะยังเย็นใจได้ถึงแม้จะแอบอิจฉาคนอื่นในตลาดอยู่นิดๆ ที่สามารถเข้าซื้อหุ้นแสนดีตัวนี้ได้ที่ราคาต่ำกว่าผม

ครั้นพอหุ้นตก มาเหลือ 7 บาท คราวนี้ผมตาลุกแล้วครับ ถ้าคำนวณกระแสเงินสดจากเงินปันผล 80 สตางค์ เทียบกับเงินลงทุน 7 บาท อ้าว! ได้อัตราผลตอบแทนตั้ง 11.4% นี่หว่า โอ้โห มีความสุขมาก เข้าซื้อเลยที่ราคา 7 บาท และคราวนี้โอกาสดีมากจึงซื้อถึง 20,000 หุ้น (ใช้เงิน 140,000 บาท) ตอนนี้ผมก็มี "เด็กๆ" ในคาถาถึง 30,000 หุ้นที่จะมาช่วยกันสร้างกระแสเงินสดให้ผม โดยแบ่งเป็น

• ล็อตแรก 10,000 หุ้น สร้างกระแสเงินสดให้ผมในอัตรา 8% (ไม่เลวเลย)


• ล็อตที่สอง 20,000 หุ้น สร้างกระแสเงินสดให้ผมในอัตรา 11.4% (เยี่ยมยอด)

เมื่อคิดได้ดังนี้แล้วผมควรจะกังวลอะไรล่ะครับ


ลงทุนอย่างไรให้ถูกทาง

พยายามคิดว่าเป้าหมายหลักของเราไม่ใช่การส ร้างพอร์ตหุ้นมูลค่าเท่านั้นเท่านี้ แต่เป็นการสร้างกระแสเงินสดต่างหาก เมื่อใดกระแสเงินสดที่เราสร้างขึ้นสูงกว่าค่าใช้จ่ายของเรา เมื่อนั้นเราก็มีอิสรภาพทางการเงิน

สมมติว่าคำนวณจากพอร์ตหุ้นตาม ตัวอย่างข้างต้นผมจะมีกระแสเงินสดจากเงินปันผลของหุ้นล็อตแรก 10000 x 0.8 = 8,000 บาท และจากหุ้นล็อตที่สอง 20000 x 0.8 = 16,000 บาท รวมแล้วผมจะมีกระแสเงินสด 24,000 บาท และยังไม่นับว่าในอนาคตบริษัทนี้อาจเติบโตและจ่ายเงินปันผลได้มากขึ้นซึ่งก็ จะทำให้กระแสเงินสดของผมโตขึ้นกว่านี้อีกด้วย หากจะคิดง่ายๆ ว่าผมใช้จ่ายเดือนละ 2 หมื่นหรือตกปีละ 2.4 แสนบาท กระแสเงินสดที่ผมได้ตอนนี้ก็ยังเป็นเพียง 10 เปอร์เซ็นต์ของที่ผมต้องการ สิ่งที่ผมต้องทำคือ รอจังหวะเหมาะๆ ที่จะสะสมหุ้นเพิ่มเพื่อผลักดันให้กระแสเงินสดของผมใหญ่ขึ้นจนกว่าจะถึงเป้า หมายที่วางไว้

นับจากนี้ไม่ว่าตลาดจะเป็นอย่างไรก็ตาม ขอให้มองมันในฐานะของ "โอกาส" นะครับ สะสมจำนวนหุ้น ลงทุนเพื่อกระแสเงินสด แล้วเราจะไม่หม่นหมองในยามที่ตลาดเป็นขาลงครับ

เขียนโดย Antoni 'O' ที่ 23:43

การประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา ด้วย DCF

ทรัพย์สินทางปัญญากับการทำธุรกิจ

ประเด็นการพิจารณาวิธีการประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา ด้วย DCF

ในตอนที่แล้วได้กล่าวถึง แนวทางและหลักเกณฑ์ในการประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา ที่กรมทรัพย์สินทางปัญญาร่วมกับผู้เกี่ยวข้องกำหนดไว้ ซึ่งบริษัทประเมินราคาทรัพย์สินหรือผู้ประเมินราคาก็ได้ใช้เป็นแนวทางในการ คิดมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญาในปัจจุบัน โดยในบทความในตอนที่ห้านี้จะเป็นการพิจารณาในวิธีการประเมินมูลค่าด้วย “วิธีคิดลดกระแสเงินสด หรือวิธี Discount Cash Flow (DCF)” ซึ่งถือเป็นวิธีหลักที่ใช้ในการประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญาตามวิธีราย ได้ (Income Approach) ในการประเมินราคาทรัพย์สิน โดยประเด็นในการพิจารณาและสิ่งที่เกิดขึ้นนี้ มีกรณีที่ผู้ประกอบการหรือผู้เป็นเจ้าของทรัพย์สินทางปัญญาควรพิจารณาดังนี้

วิธี Discount Cash Flow (DCF)

ที่มา http://www.thaifranchisecenter.com/document/show.php?docuID=456

ถือเป็นวิธีหลักในการประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา โดยหลักการคำนวณหรือมูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาตามวิธีนี้ จะพิจารณาตามกระแสรายได้ที่เกิดขึ้นอันเกิดจากรายได้เพื่อหากำไรสุทธิของ ธุรกิจอันเกิดจากทรัพย์สินทางปัญญานั้น ตลอดช่วงเวลาการให้ประโยชน์ในอนาคตที่กำหนดหรือประมาณการไว้ แล้วคำนวณมูลค่าจากกระแสรายได้ของกำไรสุทธิทั้งหมดที่เกิดขึ้นในอนาคตดัง กล่าวนั้น เป็นมูลค่าเงินสดในปัจจุบัน (Present Value) ด้วยอัตราคิดลดกระแสเงินสด (Discount Rate) ที่กำหนดขึ้น ซึ่งผลรวมทั้งหมดของมูลค่าปัจจุบันของรายได้ที่เกิดขึ้น (Net Present Value - NPV) จะถือเป็นมูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญานั้น

ดังนั้นประเด็นของการได้มาในมูลค่าด้วยวิธีนี้จะอยู่ที่ 2 ปัจจัยหรือ 2 ตัวแปรหลัก อันประกอบด้วย กระแสรายได้ที่เกิดขึ้น และ อัตราคิดลดกระแสเงินสด ซึ่งปัจจัยทั้งสองนี้เป็นสิ่งที่เป็นตัวกำหนดว่ามูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา นั้นจะมีมูลค่ามากน้อยเพียงใด และปัจจัยทั้งสองนี้ยังส่งผลให้เกิดข้อโต้แย้งในเรื่องของมูลค่าที่ได้หรือ วิธีการได้มาของมูลค่า ทั้งจากตัวผู้ประกอบการเองหรือจากหน่วยงานหรือสถาบันการเงินเองอีกด้วยดัง นั้นผู้เขียนจึงเห็นสมควรที่จะชี้ประเด็นในปัจจัยทั้งสองนี้โดยละเอียดเป็น พิเศษ เพื่อให้ผู้อ่านมีความเข้าใจในเรื่องของปัจจัยทั้งสองนี้ในการประเมินมูลค่า ของทรัพย์สินทางปัญญา โดยมีประเด็นดังนี้คือ

กระแสรายได้ที่เกิดขึ้น

ในการใช้กระแสรายได้ที่เกิดขึ้นจะใช้มูลค่าของผลกำไรสุทธิ (Net Profit) ในการประเมินหามูลค่า กล่าวคือนำรายได้จากประมาณการ หักด้วยต้นทุนและค่าใช้จ่าย หักดอกเบี้ยจ่าย และอาจหักภาษีเงินได้นิติบุคคล (ในกรณีของอสังหาริมทรัพย์ ส่วนใหญ่แล้วจะไม่มีการหักในส่วนภาษีเงินได้นิติบุคคลในการคำนวณ แต่สำหรับทรัพย์สินทางปัญญาหรือสินทรัพย์ไม่มีตัวตน มักจะมีการหักภาษีเงินได้นิติบุคคล เนื่องจากไม่มีส่วนของมูลค่าซาก หรือมูลค่าของสินทรัพย์คงเหลือเมื่อสิ้นระยะเวลา) เพื่อเป็นยอดคงเหลือของผลกำไรสุทธิในแต่ละปี แล้วคำนวณยอดรวมของผลกำไรสุทธิทั้งหมดเป็นมูลค่าปัจจุบันสุทธิ (Net Present Value) กำหนดเป็นมูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญา

ประเด็นที่สร้างปัญหาคือเรื่องของการคาดการณ์เกี่ยวกับกระแส รายได้ที่เกิดขึ้น ซึ่งมักจะเป็นเรื่องของการตั้งอยู่บนพื้นฐานของสิ่งที่ “คาดว่า” “หวังว่า” “สันนิษฐานว่า” “ประมาณการว่า” “เชื่อว่า” ซึ่งล้วนแล้วแต่เป็นการคาดคะเนถึงสิ่งที่ล้วนแล้วแต่จะเกิดขึ้นในอนาคต และถ้าดูถึงที่มาของประมาณการเกี่ยวกับรายได้เหล่านี้ เกือบทั้งหมดล้วนแล้วแต่มาจากตัวผู้ประกอบการเองแทบทั้งสิ้น เนื่องจากในประเด็นของข้อมูลที่จำเป็นต้องใช้ประกอบการประเมินมูลค่า จะมาจากแผนธุรกิจของตัวผู้ประกอบการเอง

(แม้ว่าจะมีการระบุว่าแผนธุรกิจดังกล่าว ต้องได้รับความเห็นชอบจากสถาบันการเงินหรือแหล่งทุนก็ตาม เพราะในข้อเท็จจริงแล้วสถาบันการเงินหรือแหล่งทุน มักจะไม่เข้าไปเกี่ยวข้องหรือลงนามรับรองว่าเห็นชอบเกี่ยวกับแผนธุรกิจของ ผู้ประกอบการ โดยเฉพาะในกรณีที่มีการขอให้ผู้ประกอบการปรับแก้เกี่ยวกับประมาณการรายได้ และค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้น ดังนั้นประมาณการส่วนใหญ่จึงมาจากแผนธุรกิจเดิมเป็นหลัก นอกจากนี้มักเกิดข้อโต้แย้งขึ้นเสมอระหว่างผู้ประกอบการกับสถาบันการเงิน เมื่อต้องให้มีการปรับแก้ประมาณการรายได้ดังกล่าว)

สิ่งที่เกิดขึ้นก็คือตัวเลขหรือประมาณการต่างๆ ที่ต้องใช้ในการประเมินมูลค่า จึงมักจะมาจากสิ่งที่ผู้ประกอบการหรือเจ้าของทรัพย์สินทางปัญญานั้นคาดการณ์ ขึ้นแทบทั้งสิ้น

ซึ่งโดยส่วนใหญ่แล้วมักจะเป็นประมาณการที่ดีเกินจริงอยู่เสมอ ไม่ว่าจะเป็นเรื่องของยอดขาย การเพิ่มขึ้นของลูกค้า หรือการเพิ่มขึ้นของ รายได้ ซึ่งมักจะคาดการณ์ในการเติบโตซึ่งสูงกว่าความเป็นจริง (Optimistic)

ในขณะที่ค่าใช้จ่ายต่างๆที่จะเกิดขึ้นก็มักจะอยู่ในเกณฑ์ต่ำกว่าความเป็น จริง (Pessimistic) เช่นเดียวกัน ทำให้ธุรกิจมีผลกำไรสุทธิในเกณฑ์ที่สูงหรือสูงมาก และส่งผลให้มูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาที่ประเมินได้ก็จะมีมูลค่าสูงเกิน จริงเช่นเดียวกัน

เนื่องจากประมาณการเกี่ยวกับรายได้ของทรัพย์สินทางปัญญา ถูกกำหนดจากผู้ประกอบการในการที่ผู้ประเมินราคาทรัพย์สินใช้ในการคำนวณ จึงมักจะทำให้เกิดข้อโต้แย้งเกี่ยวกับมูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาที่ได้ ระหว่างตัวผู้ประกอบการและหน่วยงานหรือสถาบันการเงิน เพราะในฝั่งของผู้ประกอบการเองก็เชื่อว่าประมาณการที่กำหนดขึ้นนั้น ควรจะเป็นไปตามที่ตนเองที่คาดการณ์ไว้ และเนื่องจากได้มีการประเมินราคาทรัพย์สินทางปัญญาของตน โดยบริษัทประเมินราคาซึ่งเป็นบุคคลภายนอก ราคาที่ได้จึงควรเป็นที่ยอมรับหรือเชื่อถือได้

ในขณะที่หน่วยงานหรือสถาบันการเงินก็มักจะระบุว่าราคาประเมินทรัพย์สินที่ ได้ดังกล่าวนั้น มีฐานการประเมินจากการประมาณการเกี่ยวกับรายได้จากผู้ประกอบการเอง ซึ่งหน่วยงานหรือสถาบันการเงินเมื่อพิจารณาแล้วอาจเห็นว่าขาดความน่าเชื่อ ถือ หรือสูงเกินกว่าความเป็นจริงเมื่อประกอบธุรกิจ

ประเด็นดังกล่าวจึงส่งผลให้แม้ว่าจะมีรายงานประเมินราคาทรัพย์สิน ซึ่งประเมินราคาโดยบุคคลที่สาม (Third Party) ซึ่งอาจเป็นโดยบริษัทประเมินราคาทรัพย์สิน ที่ได้รับรองจากสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) ซึ่งเป็นหน่วยงานที่ควบคุมในเรื่องของมาตรฐานการประกอบวิชาชีพการประเมิน ราคาทรัพย์สินก็ตาม ก็ยังไม่แน่ว่าจะถือได้ว่ามีความน่าเชื่อถืออย่างแน่ชัด ในเรื่องของมูลค่าราคาประเมินที่คำนวณได้เมื่อจะนำมาใช้ในการกำหนดมูลค่าใน การสนับสนุนจากหน่วยงานหรือสถาบันการเงิน

และจากเหตุผลที่การคิดกระแสรายได้ดังกล่าว ใช้ข้อมูลจากแผนธุรกิจหรือประมาณการของผู้ประกอบการที่ได้จัดทำขึ้น จึงทำให้ผู้ประกอบการมักจะมีความเห็นว่าตนเองเสียค่าใช้จ่ายในเกณฑ์ที่สูง มากโดยไม่จำเป็น เพราะค่าใช้จ่ายในการประเมินราคาทรัพย์สินทางปัญญาโดยทั่วไปในปัจจุบัน อาจอยู่ในระดับหลายหมื่นบาทจนถึงหลักแสนบาท ในขณะที่บริษัทผู้ประเมินราคาทรัพย์สินใช้ข้อมูลของตนเองที่จัดทำขึ้น หรือประมาณการณ์ขึ้นเกือบทั้งสิ้นในการประเมินมูลค่า อีกทั้งยังไม่จำเป็นต้องตรวจสอบความถูกต้องของข้อมูลหรือเอกสารที่ได้แต่ อย่างใด

และในกรณีที่ตัวผู้ประกอบการเองถ้าพอจะมีความรู้ทางด้านการเงินอยู่บ้าง ก็สามารถที่จะคำนวณหามูลค่าได้เช่นกัน ภายใต้กระแสรายได้และอัตราคิดลดกระแสเงินสดเดียวกัน เพราะย่อมจะได้คำตอบของมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา ในมูลค่าเท่ากันกับที่บริษัทประเมินราคาทรัพย์สินคำนวณได้

อัตราคิดลดกระแสเงินสด

ก็ถือเป็นปัจจัยสำคัญที่จะส่งผลให้มูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาจากกระแสราย ได้ที่คาดการณ์ไว้มีมูลค่ามากหรือน้อย โดยอัตราคิดลดกระแสเงินสดยิ่งมีค่ามากเท่าใดย่อมส่งผลให้มูลค่าปัจจุบัน สุทธิหรือมูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาลดลงมากตามไปด้วย ดังนั้นภายใต้กระแสรายได้หรือกำไรสุทธิต่อปีที่เท่ากัน ถ้าใช้อัตราคิดลดกระแสเงินสดที่แตกต่างกัน ผลลัพธ์ที่ได้ย่อมแตกต่างกันออกไปด้วย สมมติว่าธุรกิจที่ใช้ทรัพย์สินทางปัญญานี้มีรายได้เป็นกำไรสุทธิเท่ากันทุก ปี ปีละ 10 ล้านบาท โดยสมมติว่าไม่มีการคิดว่ามีการลงทุนเริ่มต้น เวลาการคิดใช้ระยะเวลาประมาณการ 5 ปี เมื่อใช้อัตราคิดลดกระแสเงินสดที่แตกต่างกัน ผลที่ได้เป็นมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญาจะมีค่าดังนี้

เมื่อใช้ Discount Rate ที่ 10% มูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา (NPV) จะมีมูลค่า 37.91 ล้านบาท

เมื่อใช้ Discount Rate ที่ 20% มูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา (NPV) จะมีมูลค่า 29.91 ล้านบาท

เมื่อใช้ Discount Rate ที่ 30% มูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา (NPV) จะมีมูลค่า 24.36 ล้านบาท

จะเห็นว่าผลลัพธ์ที่ได้นั้นต่างกันเมื่อกำหนดอัตราคิดลดที่แตกต่างกัน แม้ว่าจะมีกระแสรายได้ที่เท่ากันก็ตาม โดยส่วนใหญ่แล้วในการกำหนดหาอัตราคิดลดกระแสเงินสด (Discount Rate) เท่าที่ปรากฏในการประเมินราคาทรัพย์สินทางปัญญามักจะกำหนดด้วยวิธีการ 2 แบบ วิธีแรกคือวิธีต้นทุนถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักของเงินทุน (Weighted Average Cost of Capital หรือ WACC) หรือวิธีที่สองคือ วิธีแบบจำลองอัตราผลตอบแทนของหลักทรัพย์ (Capital Asset Pricing Model หรือ CAPM) โดยมีรายละเอียดดังนี้คือ

วิธีต้นทุนถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักของเงินทุน (Weighted Average Cost of Capital หรือ WACC)

คือ วิธีการเพื่อหาค่าเฉลี่ยของต้นทุนเงินทุนของธุรกิจจากโครงสร้างเงินทุนของ ธุรกิจ ภายใต้สมมติฐานว่าธุรกิจมีต้นทุนของเงินทุนในการดำเนินการเป็นอัตราเท่าใด โดยถือเป็นอัตราคิดลดกระแสเงินสดของธุรกิจ โดยสูตรของการคำนวณ WACC ที่ปรากฏโดยทั่วไปมักมีสูตรในการคำนวณคือ WACC = (Wd x Rd) + (We x Re)

โดย Wd = สัดส่วนของเงินลงทุนในส่วนเงินกู้

Rd = อัตราผลตอบแทนในส่วนเงินกู้ (หรือเท่ากับอัตราดอกเบี้ยเงินกู้)

We = สัดส่วนของเงินลงทุนในส่วนเจ้าของ

Re = อัตราผลตอบแทนในส่วนของเจ้าของหรืออัตราผลตอบแทนของหุ้นสามัญ

แต่โดยข้อเท็จจริงแล้วการคำนวณค่า WACC ยังต้องมีการคำนวณจากส่วนของเงินทุนจากหุ้นบุริมสิทธิ, จากกำไรสะสมของธุรกิจ รวมถึงในส่วนเงินกู้ที่ต้องมีการปรับแก้ค่าเป็นต้นทุนของหนี้สินหลังหักภาษี คือ Wd x Rd x (1 - T) โดย T = อัตราภาษีเงินได้ จึงจะครบถ้วนในการคำนวณต้นทุนเงินทุนของธุรกิจ แต่การประเมินราคาโดยส่วนใหญ่ที่ปรากฏมักจะไม่ค่อยมีการคิดในส่วนดังกล่าว โดยคงคิดเฉพาะจากเงินกู้และเงินทุนส่วนเจ้าของเป็นสำคัญ และเนื่องจากธุรกิจโดยทั่วไปมีทั้งการใช้เงินทุนของผู้ประกอบการเองทั้งหมด หรืออาจมีการใช้เงินกู้ร่วมด้วยบางส่วน สมมติว่าถ้าอัตราอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ทั่วไปในระบบสถาบันการเงินอยู่ที่ 8.0% และถ้าผู้ประเมินกำหนดให้อัตราผลตอบแทนในส่วนเจ้าของอยู่ที่ 15.0% ดังนั้นในการคำนวณ WACC จึงอาจคำนวณได้ผลลัพธ์ที่แตกต่างกันดังนี้คือ

ถ้าธุรกิจนี้มีโครงสร้างไม่มีเงินกู้ยืมเลย คือใช้เงินทุนเจ้าของทั้งหมด ดังนั้น WACC จะเท่ากับWACC = (0% x 8.0%) + (100% x 15.0%) = 0.0% + 15.0% = 15.0%

ถ้าธุรกิจนี้มีโครงสร้างโดยมีเงินกู้ยืม 50% และใช้เงินทุนเจ้าของ 50% ดังนั้น WACC จะเท่ากับWACC = (50% x 8.0%) + (50% x 15.0%) = 4.0% + 7.5% = 11.5%

ถ้าธุรกิจนี้มีโครงสร้างโดยมีเงินกู้ยืม 70% และใช้เงินทุนเจ้าของ 30% ดังนั้น WACC จะเท่ากับWACC = (70% x 8.0%) + (30% x 15.0%) = 5.6% + 4.5% = 10.5%

เนื่องจากประเด็นของอัตราดอกเบี้ยเงินกู้นั้น สามารถกำหนดอ้างอิงได้อย่างแน่ชัด จึงไม่ใช่ประเด็นหลักที่ส่งผลนักกับค่า WACC แต่ปัญหาสำคัญอยู่ที่ต้นทุนส่วนของเจ้าของว่าควรจะกำหนดเท่าใด

เพราะในข้อเท็จจริงธุรกิจที่ใช้ทรัพย์สินทางปัญญานั้น เป็นธุรกิจที่ถือว่าให้ผลตอบแทนสูง ในขณะเดียวกันก็มีความเสี่ยงสูงเช่นเดียวกัน (High Risk, High Expected Return) ดังนั้นการใช้อัตราผลตอบแทนของเจ้าของที่เท่ากับ 15%-18% ตามที่ปรากฏให้พบเห็นได้ทั่วไปในรายงานประเมินราคาทรัพย์สินจึงอาจไม่ใช่ อัตราแท้จริง

เพราะฐานดังกล่าวมักจะอ้างอิงจากอัตราผลตอบแทนของธุรกิจที่มี พื้นฐานโครงสร้างธุรกิจจากการใช้ทรัพย์สินโดยปกติทั่วไป เช่น ธุรกิจการผลิต ที่มีการใช้วัตถุดิบ โรงงาน เครื่องจักร เป็นสำคัญ

และความคาดหวังของผู้ประกอบการที่ลงทุนด้วยทรัพย์สินทางปัญญาในข้อเท็จจริง ที่เป็นอยู่ ล้วนแต่ต้องการผลตอบแทนมากกว่า 15%-18% แทบทั้งสิ้น ซึ่งโดยส่วนใหญ่แล้วจะมากกว่า 25% 30% หรืออาจมากกว่า 50% ขึ้นไป

ซึ่งถ้าลองตรวจสอบกลับเกี่ยวกับที่มาของการกำหนดผลตอบแทนว่า 15% หรือ 18% นั้น มาจากหลักการคิดหรือจากการอ้างอิงด้วยเหตุผลใด ก็มักจะมีคำตอบว่าเป็นอัตราผลตอบแทนทั่วไปในตลาด ทั้งที่ข้อเท็จจริงแล้วอัตราผลตอบแทนสำหรับธุรกิจที่ใช้ทรัพย์สินทางปัญญา เป็นฐานในการสร้างรายได้ของธุรกิจ ไม่มีค่าเฉลี่ยทั่วไปให้อ้างอิงได้โดยตรง และมิได้มีค่าเทียบเท่ากับธุรกิจทั่วไปตามที่กล่าวถึงแต่อย่างใด รวมถึงผู้ประกอบการเองโดยทั่วไป ก็มีความต้องการผลตอบแทนในอัตราสูงกว่าที่กล่าวถึงเป็นอย่างมาก

วิธีการแบบจำลองผลตอบแทนของหลักทรัพย์ (Capital Asset Pricing Model - CAPM)

เป็นวิธีการสร้างแบบจำลองซึ่งแสดงความสัมพันธ์ระหว่างอัตราผลตอบแทนการลงทุน ที่ต้องการ กับอัตราผลตอบแทนที่คาดไว้ของกลุ่มหลักทรัพย์ในตลาด และค่าดัชนีชี้วัดความเสี่ยงตามตลาด โดยถือว่าอัตราผลตอบแทนการลงทุนที่ต้องการ เท่ากับอัตราที่ใช้กำหนดเป็นอัตราคิดลดกระแสเงินสด ซึ่งมีสูตรในการคำนวณคือ Ri = Rf + [(Rm - Rf) x B]

โดย Ri = อัตราผลตอบแทนที่คาดไว้ของหลักทรัพย์ (ซึ่งจะกำหนดเป็น Discount Rate)

Rf = อัตราผลตอบแทนที่ปราศจากความเสี่ยง

Rm = อัตราผลตอบแทนที่คาดไว้ของกลุ่มหลักทรัพย์ตลาด

B = (ค่าเบต้า) ค่าดัชนีชี้วัดความเสี่ยงตามตลาด

ประเด็นที่เกิดขึ้นจะคล้ายกับการกำหนดค่าตัวแปรด้วยวิธี WACC คือ อัตราผลตอบแทนที่ปราศจากความเสี่ยงสามารถกำหนดอ้างอิงได้อย่างแน่ชัด เช่น เท่ากับอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาล หรือบางครั้งอาจอนุโลมใช้อัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจำ เป็นต้น แต่ปัญหาจะอยู่ที่อัตราผลตอบแทนของตลาดว่าจะมีค่าเท่าใด

ในเมื่อธุรกิจด้านทรัพย์สินทางปัญญาในปัจจุบัน ยังไม่มีจำนวนมากพอที่จะอ้างอิงเปรียบเทียบได้โดยตรง เพราะวิธีการหาอัตราผลตอบแทนด้วยวิธีแบบจำลองดังกล่าวเหมาะสมกับการคำนวณผล ตอบแทนของหลักทรัพย์ในตลาด ซึ่งมีข้อมูลจำนวนของหลักทรัพย์หรือจำนวนธุรกิจมากเพียงพอที่จะใช้หาอัตรา ค่าต่างๆทางสถิติได้ มิใช่เป็นธุรกิจที่มีจำนวนน้อยและมีความแตกต่างกัน ดังนั้นสิ่งที่เกิดขึ้นก็มักจะคล้ายคลึงกับที่เกิดขึ้นในวิธี WACC คือมักจะถูกระบุไว้ก่อนว่าผลตอบแทนของตลาดคือประมาณ 15%-18%

ในขณะที่ค่า B ที่เป็นดัชนีค่าความเสี่ยงตามตลาดเพื่อแสดงว่าอัตราผลตอบแทนของหลักทรัพย์ ดังกล่าว มีความเสี่ยงในผลตอบแทนเทียบกับหลักทรัพย์ทั่วไปในตลาดอยู่ในระดับมากน้อย เพียงใด มักจะถูกระบุว่าอยู่ที่ 1.2-1.5 ในขณะที่ค่า B ดังกล่าวในข้อเท็จจริงแล้ว อาจมีค่ามากกว่านี้ก็ได้ เช่น มีค่าเป็น 2, 3 หรือมากกว่าก็ได้ แต่มักที่ระบุว่าเท่ากับ 1.2-1.5 เพื่อที่จะได้ให้ค่าของอัตราคิดลดที่คำนวณได้อยู่ระหว่าง 10%-15% เป็นต้น กล่าวถือมีคำตอบของอัตราคิดลดอยู่แล้ว แต่พยายามหาวิธีการที่ให้ได้มาเพื่อให้ดูน่าเชื่อถือ หรือ กำหนดวิธีการเพื่อให้ได้คำตอบที่ต้องการ เพราะถ้าสอบถามถึงที่มาที่ไปของการได้มาของค่าต่างๆ ดังกล่าว ก็จะพบว่าไม่สามารถตอบหรือระบุถึงที่มาได้อย่างชัดเจน และคำตอบโดยส่วนใหญ่ก็ได้รับมักจะบอกว่าเป็นเกณฑ์ที่ใช้กันทั่วไปในตลาดเช่น เดียวกัน

ประเด็นต่างๆ ที่กล่าวมาทั้งสองปัจจัยข้างต้นที่ผู้เขียนกล่าวถึงนี้ ทั้งในเรื่องของ กระแสรายได้ที่เกิดขึ้น และ อัตราคิดลดกระแสเงินสด จึงถือเป็นประเด็นสำคัญอันส่งผลให้มูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาที่คำนวณได้มี ความน่าเชื่อถือเพียงใด เพราะในบางครั้งผู้เขียนพบว่าการกำหนดมูลค่าของทรัพย์สินทางปัญญาดังกล่าว ที่เกิดขึ้น มักมาจากพื้นฐานหรือข้อมูลที่ขาดเหตุผลรองรับอย่างถูกต้อง

โดยสิ่งที่เกิดขึ้นที่พบอยู่โดยทั่วไปในการประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา ก็คือ ประมาณการรายได้สูงเกินจริง ในขณะที่อัตราคิดกระแสเงินสดก็ใช้อัตราที่ต่ำเกินจริงเช่นกัน

ส่งผลให้ราคาประเมินที่ได้ของทรัพย์สินทางปัญญาดังกล่าว สูงกว่าความเป็นจริงหรือสามารถยอมรับได้ จนมักเกิดข้อโต้แย้งขึ้นระหว่างผู้ประกอบการและหน่วยงานหรือสถาบันการเงิน อยู่บ่อยครั้ง

ในตอนหน้าซึ่งเป็นตอนที่หก จะเป็นเรื่องของการประเมินมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญาจากประสบการณ์ของผู้เขียน ซึ่งจะระบุถึงวิธีการประเมินด้วยวิธีอื่น เช่น วิธีต้นทุน หรือวิธีเปรียบเทียบตลาด ว่าสามารถที่จะใช้กำหนดมูลค่าทรัพย์สินทางปัญญาได้เช่นเดียวกัน และในบางสถานการณ์อาจเหมาะสมกว่าวิธีรายได้ที่กำหนดไว้อีกด้วย เพียงแต่อาจต้องมีข้อปลีกย่อยหรือเงื่อนไขในการดำเนินการบางอย่างที่แตกต่าง กันออกไปตามแต่กรณี

เนื้อหาของบทความอาจมีกรณีของข้อขัดแย้งหรือข้อแตกต่างจากความเห็นของนัก วิชาการหรือแหล่งวิชาการอื่นๆ ซึ่งอาจจะไม่เป็นไปหรือไม่สอดคล้องกับข้อกำหนดเกี่ยวกับการประเมินราคา มูลค่าทรัพย์สินทางปัญญา ของหน่วยงานหรือสถาบันการเงินที่ให้การสนับสนุนจากทรัพย์สินทางปัญญา ดังนั้นจึงขอให้ขึ้นอยู่กับวิจารณญาณของผู้อ่านในการพิจารณาเนื้อหาหรือ ประเด็นต่างๆ ของบทความนี้เป็นสำคัญ

อ้างอิงจาก ศศิ คล่องพยาบาล
ที่ปรึกษา ส่วนบริการปรึกษาการเงินและการร่วมลงทุน
ฝ่ายประสานและบริการ SMEs สำนักงานส่งเสริมวิสาหกิจขนาดกลางและขนาดย่อม (สสว.)